Il diritto difetta e la politica eccede. Lezioni dal caso Mediobanca

Il successo dell’opas di Mps su Mediobanca ha una portata storica e fornisce nuovi spunti sull’annosa questione se sia possibile avere in Italia vere public companies, cioè società ad azionariato diffuso, in cui il controllo non è concentrato nelle mani di un singolo soggetto o di un patto di sindacato. Ce ne sono sempre state pochissime e, con poche eccezioni, quelle che ci sono presto oggetto di acquisizioni. Mediobanca per qualche anno è stata una public company. Ma poi, dopo che due soci (Francesco Gaetano Caltagirone e Delfin, holding della famiglia Del Vecchio) hanno acquistato pacchetti significativi, essa ha potuto contare più che altro sulla vigilanza bancaria per ritardare l’esito a cui assistiamo in questi giorni: la Bce ha posto un freno sulla crescita di quei soci in Mediobanca, in quanto soggetti non finanziari, ma nulla ha potuto obiettare sull’operazione di Mps, nel cui azionariato compaiono quegli stessi soci. Mediobanca, la vittoria Mps è ufficiale: ora si punta a Generali La prima condizione Perché le public companies non siano una rara o effimera eccezione, servono due condizioni. La prima è che la legge prevenga in modo efficace l’estrazione di benefici privati del controllo. In altri termini, occorre che chi governa la società non possa appropriarsi di vantaggi personali a scapito degli altri azionisti. A questo scopo servono regole rigorose, non solo sulla carta, sui conflitti di interessi. Se manca questa condizione, il controllo di una società ad azionariato diffuso vale troppo perché nessuno si faccia avanti per farlo proprio ed estrarre i relativi benefici privati. Ma, soprattutto, a priori, è improbabile che chi controlla una società voglia cedere il controllo al mercato stesso, diluendo la propria quota a seguito di aumenti di capitali o cedendola con un’offerta pubblica di vendita: così facendo, rinuncerebbe infatti a monetizzare il valore del controllo stesso. Mediobanca e la rivincita dei finti outsider La seconda condizione La seconda condizione è che la politica rispetti la proprietà privata e la libertà d’impresa, evitando di esercitare pressioni arbitrarie o di usare il potere dello stato per ridisegnare a proprio vantaggio gli assetti proprietari delle imprese ovvero per piegarle ai propri interessi. Se manca questa condizione, la presenza di soci di controllo è necessari per resistere più efficacemente alle incursioni del potere politico. Infatti, è più facile per costoro venirci a patti (ad esempio, evitando dazi sull’importazione di componenti necessarie per i propri prodotti), dato che ci saranno pur sempre loro a onorare il credito (ad esempio, una promessa informale di finanziamenti elettorali prima delle elezioni) che il politico può ottenere oggi rinunciando a imporre il proprio volere: in mancanza di soci di controllo, la politica dovrebbe venire a patti con l’amministratore delegato. Ma che garanzia potrebbe dare costui che egli sarà ancora lì dopo qualche anno per soddisfare quel credito? Era questa, in fondo, la funzione della stessa Mediobanca di Enrico Cuccia: puntellare il controllo delle grandi famiglie imprenditoriali sulle maggiori imprese private, così da meglio proteggerle dalle ingerenze della politica rapace della Prima repubblica. Misiani (Pd): «Sulle banche intervengono logiche di potere. Il governo ha distorto le ops» Conflitti di interessi L’Italia non soddisfa pienamente né l’una né l’altra condizione. Sul piano giuridico, disponiamo di buone regole in materia di conflitti d’interessi degli amministratori. La storia dell’azionariato della stessa Mediobanca, di nuovo, è almeno in parte legata a questa disciplina. Secondo Luigi Zingales (Perché è finito il “Salotto”, Il Sole 24 Ore, 4 luglio 2013), Mediobanca divenne una public company, cedendo le partecipazioni in società quotate e riducendo a un simulacro il patto di sindacato che ne aveva avuto il controllo per decenni, all’indomani, non a caso, della prima rigorosa applicazione (nei confronti di Parmalat) della disciplina delle operazioni con parti correlate: in presenza di regole serie sui conflitti d’interessi, essere parte correlata di numerose società avrebbe reso di fatto impossibile a Mediobanca svolgere il proprio core business di banca d’investimento. Tuttavia, assai meno rigorose sono le regole in materia di conflitti d’interessi dei soci in assemblea. Si consideri, di nuovo guardando al caso di Mediobanca, la proposta del suo management all’assemblea di acquisire Banca Generali, un’operazione intesa tanto a creare un polo del risparmio gestito quanto a far esprimere agli azionisti un giudizio collettivo sulla convenienza dell’opas Mps. Il 21 agosto essa è stata respinta grazie al voto contrario e all’astensione, rispettivamente, di Caltagirone e Delfin, ossia di azionisti soci anche dell’offerente Mps e, dunque, in evidente conflitto d’interessi. La legge non vieta al socio in conflitto d’interessi di votare in assemblea né, come si è visto con l’assemblea di Mediobanca quanto al socio Delfin, impone a chi si astiene avendo un conflitto d’interessi di dichiararlo: se la dichiarazione fosse stata obbligata, i relativi voti non avrebbero dovuto essere computati ai fini della maggioranza richiesta e la proposta degli amministratori sarebbe stata approvata. Banche, Caltagirone fa il suo mestiere. È il governo che fa scandalo I condizionamenti politici Sul piano politico, poi, la partita è stata chiaramente condizionata dal governo. Con vari strumenti – formali e informali – l’esecutivo ha favorito l’operazione: essendo ampiamente noto il suo plauso per l’operazione, una quota significativa di azionisti ha preferito cedere le proprie azioni prima dell’assemblea o astenersi piuttosto che inimicarsi il governo con un voto ad esso sgradito. È, si noti, soltanto l’ennesimo esempio di come il governo abbia riacquisito una forte presa sull’economia. Ma se questa è la realtà, è difficile per una grande impresa privata stare senza un socio forte che possa scendere a patti con la politica per proteggere l’azienda da eventuali mire eccessive. La conclusione è inevitabile: la Borsa italiana, pur avendo fatto progressi, non è in grado di svolgere una delle funzioni essenziali che i mercati azionari assicurano altrove, quella di favorire la crescita delle imprese e la professionalizzazione del management grazie alla separazione tra proprietà e controllo. Nei sistemi in cui questo è possibile, gli incentivi dei manager vengono resi coerenti con gli interessi degli azionisti mediante compensi in azioni; il mercato del controllo societario funziona come freno alla cattiva gestione; l’azionariato diffuso è reso anche più stabile da una sostanziale uniformità di interessi tra investitori istituzionali che gestiscono i risparmi altrui. È un modello, va da sé, non privo di difetti. Ma poiché imprese azionarie diverse richiedono modelli proprietari diversi, un sistema che non ammette una delle forme di governo delle imprese private si rivelerà inadeguato per almeno alcune di esse e, dunque, sarà meno efficiente. È quel che accade in Italia. Senza un diritto societario che limiti più efficacemente i benefici privati del controllo (prevenendo efficacemente anche i conflitti d’interessi in seno all’assemblea), e senza una politica che sappia rispettare la logica del mercato, le public companies restano un’eccezione. Il caso Mediobanca lo ha dimostrato: dove il diritto difetta e la politica eccede, l’azionariato non resta diffuso a lungo, ma torna inevitabilmente a concentrarsi nelle mani di pochi, spesso con la benedizione, se non l’attivo supporto, dello stato. Il re di Roma e la sua grande scacchiera: la mutazione di Caltagirone finanziere