Sul rialzo dei tassi l’Ia non ci salverà, i rischi della “stagnazione secolare”

La settimana scorsa il nuovo presidente della banca centrale degli Stati Uniti, Kevin Warsh ha fatto il suo esordio al simposio annuale dei banchieri centrali di Jackson Hole. Warsh era atteso al varco, e nel suo discorso ha cercato di togliersi di dosso l’etichetta di burattino di Donald Trump, preparando il terreno per un futuro aumento dei tassi d’interesse; l’inquilino della Casa Bianca vorrebbe invece che fossero ridotti, per ridurre i costi dell’indebitamento per il governo federale e per le imprese impegnate nei massicci programmi di investimento legati all’intelligenza artificiale. In realtà, i tassi di mercato oggi si muovono al rialzo, e un taglio dei tassi della Fed potrebbe ben poco per invertire la tendenza. La questione di fondo, alla quale nessuno oggi può dare una risposta certa, è se la domanda di fondi che viene dai governi per finanziare il loro debito e dalle imprese per investire, continuerà a essere superiore alle risorse disponibili e quindi a mantenere la pressione sui tassi d’interesse. Per rispondere occorrerebbe prevedere quali saranno le tendenze di fondo dell’economia nei prossimi anni, un’impresa ai limiti dell’impossibile nel contesto attuale di incertezza geopolitica e tecnologica. Dopo la crisi finanziaria globale del 2008 si è sviluppato tra gli economisti, soprattutto negli Stati Uniti, un interessante dibattito sulle ragioni per le quali l’economia, nonostante avesse superato la crisi, non riuscisse a ritrovare dei tassi di crescita degni di questo nome. Alcuni riesumarono un concetto elaborato negli anni Trenta del secolo scorso, la “stagnazione secolare”, per cercare di spiegare perché l’economia sembrasse invischiata in una situazione di domanda cronicamente insufficiente e quindi di inflazione e tassi di interesse vicini o addirittura inferiori allo zero. Si tratta di un’idea abbastanza semplice, che estende al lungo periodo l’analisi delle fluttuazioni cicliche di Keynes: se i consumatori riducono i consumi aumentando quindi il risparmio, e se le imprese sono reticenti ad utilizzare questo risparmio per investire in beni capitali, l’economia si troverà in una situazione di insufficienza di domanda, ed entrerà in recessione. Tra il 2010 e il 2019 molti avevano osservato che dopo la crisi finanziaria del 2008 i risparmi erano rimasti molto elevati e gli investimenti erano cronicamente depressi (questo non solo nell’eurozona impegnata nelle sue sciagurate politiche di austerità, ma anche negli Stati Uniti). La rivoluzione dell’Ia rispecchia la transizione verde: il momento dei giusti incentivi era ieri Armi spuntate L’eccesso di risparmi sull’investimento, dunque, non era legato a perturbazioni cicliche come descritto da Keynes, ma era strutturale e di lungo periodo; una stagnazione secolare, appunto, simile a quella vista in Giappone a partire dagli anni Novanta. Vale la pena di sottolineare che non si trattava (e non si tratta) solo di una diatriba accademica, ma di una discussione con implicazioni importanti per la politica economica: con tassi di interesse vicini allo zero, le armi della politica monetaria sono spuntate, e per sostenere l’economia occorre fare ricorso alla politica di bilancio; non solo per far fronte a crisi congiunturali, ma per compensare l’insufficienza di domanda strutturale. Politica di bilancio che, proprio a causa dei tassi di interesse molto bassi, è più sostenibile. Questa è una delle ragioni per cui dopo il 2008 i debiti pubblici non sono più scesi: la politica di bilancio ha dovuto fare gli straordinari per sostenere un’economia anemica, e siamo arrivati alla pandemia con livelli di indebitamento già molto elevati. Le cose sono cambiate in modo repentino dopo il Covid, con il ritorno dell’inflazione e con i tassi d’interesse in aumento. Il comportamento erratico e destabilizzante dell’amministrazione Trump ha fatto il resto. Le politiche di bilancio virano oggi in direzione restrittiva (e dove non lo fanno, come negli Stati Uniti, sono guardate con sospetto) e le banche centrali si chiedono quando aumentare i tassi d’interesse. Insomma, il dibattito sulla stagnazione secolare sembra una cosa del passato, tanto che anche alcuni dei suoi sostenitori di allora, come il premio Nobel Paul Krugman, oggi ritengono che quell’analisi fosse, se non errata, certamente semplicistica. Se la fase di stagnazione secolare è dietro di noi e i tassi di interesse non torneranno a scendere, i margini di manovra per la politica di bilancio saranno minori e saremo costretti a ripensare gli strumenti con cui affrontare le sfide dei prossimi anni, dalla transizione ecologica e digitale all’adattamento al nuovo contesto geopolitico. Le cose però non sono così semplici. Prima della pandemia, tra le cause dell’accumulazione di risparmi da parte dei consumatori, venivano indicati i risparmi precauzionali legati all’alto debito (privato e pubblico), all’invecchiamento della popolazione e alla riduzione della copertura del welfare, la disuguaglianza (che trasferisce reddito e ricchezza dalla classe media a quella superiore, che tende a risparmiare di più); sono tutti freni al consumo che sono ancora d’attualità, se possibile ancora più di prima (si pensi al potere d’acquisto in calo). L’Ia è uno strumento? Sì, come una pistola. Perché servono regole prima che sia tardi Boom impossibile È insomma difficile immaginare un boom dei consumi nei prossimi anni. Dove le cose sono invece decisamente cambiate, in gran parte grazie all’Ia, è dal lato dell’investimento. Se i risparmi rimangono molto elevati, ma dall’altra parte c’è un aumento significativo e strutturale della domanda di fondi destinati all’investimento, l’economia potrebbe effettivamente essere uscita definitivamente dalla cronica insufficienza di domanda nella quale è rimasta per tutti gli anni Duemila dieci. Ed è questa la domanda cui è difficilissimo rispondere. Ci sono pochi dubbi sul fatto che l’intelligenza artificiale porterà a un aumento della produttività. Tuttavia, essendo agli inizi dello sviluppo di questo nuovo paradigma tecnologico, oggi nessuno sa quanto la produttività aumenterà e, soprattutto, quando si vedranno questi aumenti. Lo stesso Warsh, a Jackson Hole, ha detto chiaramente che non è chiaro quando si materializzeranno i rendimenti dei massicci investimenti nel settore. La Bce e il déjà vu dell’aumento dei tassi. Così si affossa una crescita già anemica Se questi si riveleranno insostenibili prima di iniziare a generare profitti (detto altrimenti, se l’Ia, come appare sempre più probabile, si rivelasse una bolla) avremmo da un lato una crisi finanziaria di dimensioni colossali; dall’altro, un probabile nuovo lungo periodo di investimenti depressi. È utile a questo proposito ricordare che, se si esclude il settore dell’Ia, l’investimento delle imprese statunitensi rimane modesto, zavorrato da dazi, incertezza geopolitica, e potere d’acquisto dei consumatori stagnante. Insomma, è troppo presto per riporre il dibattito sulla stagnazione secolare nei cassetti della storia. Si può certo sperare, probabilmente invano, che oggi l’Ia e domani chi sa cosa consentano di continuare ad assorbire la massa di risparmi senza farci ripiombare in una crisi finanziaria. Ma sarebbe più saggio andare alla radice del problema e cercare di affrontare le cause dei risparmi eccessivi, a partire dalla disuguaglianza crescente.